Komentarz rynkowy

2019.09.11

RPP w centrum uwagi

Środowe posiedzenie RPP potencjalnie może osłabiać polski rynek długu. Złoty stabilny z EUR/PLN w okolicach 4,33. W środę decyzja RPP dot. stóp procentowych.

Rynek stopy procentowej

Wtorkowa sesja przyniosła kontynuację przeceny obligacji skarbowych. Większą zmienność notowań widać było w przypadku dłuższego końca krzywej, co w efekcie doprowadziło do jej wystromienia. Powodem przeceny było pogorszenie się nastrojów na europejskim rynku długu, chociaż w tym kontekście warto wspomnieć, że krajowy rynek długu zachowywał się we wtorek najgorzej w Europie. Biorąc pod uwagę uspokojenie sytuacji politycznej we Włoszech, spadek ryzyka tzw. twardego Brexitu, czy szansę na wznowienie od października rozmów między USA a Chinami spodziewać się można globalnego odpływu kapitału od aktywów bezpiecznych.

Zakładać można, że w perspektywie najbliższych tygodni rentowności 10-letnich obligacji mogą kontynuować trend wzrostowy z celem na 2,20-2,30%. Z kolei krótki koniec krzywej powinien pozostać stabilny. Za takim scenariuszem przemawia m.in. zbliżające się posiedzenie NBP, które potencjalnie może osłabiać krajowy rynek długu.

Wszystko wskazuje na to, że stopy procentowe w kolejnych kwartałach nie ulegną zmianie, jednak coraz istotniejsza dla inwestorów będzie retoryka RPP. W ostatnich miesiącach widać bowiem coraz większą polaryzację stanowisk w Radzie, a w lipcu pojawił się nawet wniosek o podwyżkę stóp, poparty przez dwóch członków. Co więcej kilku przedstawicieli Rady sygnalizowało rosnące ryzyko podwyżki stóp procentowych. Biorąc pod uwagę, że prezes NBP A. Glapiński jest zwolennikiem stabilizacji w polityce pieniężnej, to póki co nie ma szans na zebranie większości (sześciu głosów) koniecznych do przegłosowania wniosku o podwyżkę stóp. Niemniej, zmieniający się bilans ryzyk może doprowadzić do zaostrzenia tonu komentarza po wrześniowym posiedzeniu. Przede wszystkim mowa tu o werbalnym negowaniu możliwości obniżenia stóp procentowych, w co jeszcze niedawno mocno wierzył rynek. Patrząc na notowania rynkowe widać, że inwestorzy oczekują właśnie takiej zmiany w komunikacji banku centralnego. Pokazują to wyceny kontraktów FRA, które przestały wyceniać obniżki stóp w Polsce w perspektywie 2 lat. Dla porównania jeszcze pod koniec sierpnia zakładały w tym horyzoncie aż dwie obniżki o łącznie 50 pb.

Spadające prawdopodobieństwo obniżki stóp procentowych wynika głównie ze zmieniającej się sytuacji makroekonomicznej. Nie materializują się scenariusze, które mogłyby Radzie dawać podstawy do poluzowania monetarnego. Przede wszystkim nie widzimy aprecjacji złotego mimo utrzymującego się dużego dysparytetu stóp procentowych. Co więcej, przykładowo w lipcu z polskiego rynku długu odpłynęło blisko 6 mld PLN. Dodatkowo krajowe dane makroekonomiczne nie pokazują negatywnego wpływu spowolnienia w gospodarce europejskiej na polskie firmy. Polski eksport rośnie dynamicznie, a transfery społeczne będą dodatkowo wspierać gospodarkę w kolejnych kwartałach. To też zwiększa ryzyko szybszego wzrostu inflacji. Ma to o tyle znaczenie, że w sierpniu wskaźnik CPI wzrósł o 2,8% r/r, przebijając oczekiwania ekonomistów. W kolejnych kwartałach możliwy jest dalszy wzrost cen m.in. ze względów regulacyjnych i podażowych (chodzi głównie o ceny żywności).

Wykres dnia: RPP może zacząć zwracać większą uwagę na wzrost inflacji, która na trwale przekroczyła cel inflacyjny NBP.

 

Źródło: Thomson Reuters

Autor: Mirosław Budzicki

Rynek walutowy

Wtorkowa sesja na krajowym rynku walutowym przyniosła stabilizację nastrojów. Notowania kursu EUR/PLN utrzymywały okolice 4,33-4,34. Na rynku głównej pary walutowej toczy się gra pod wrześniowe posiedzenia EBC (12.09) i FOMC (18.09), para EUR/USD pozostawała więc równie relatywnie stabilna, z notowaniami w okolicach 1,105. Ostatnie doniesienia z Europy (dane makro oraz informacje o możliwym poluzowaniu polityki fiskalnej w Niemczech) mogą lekko zmniejszać presję na EBC, co skutkowało chwilowym wzrostem kursu EUR/USD do blisko 1,107. Nadal spodziewane jest jednak luzowanie w postaci cięcia stóp procentowych, ale M.Draghi może być już ostrożny w sygnalizowaniu dalszych posunięć, chociażby oczekiwanego przez rynki wznowienia skupu aktywów. Niepewność pojawiła się wraz z niedawnymi komentarzami ze strony części członków EBC, którzy stwierdzili, że oczekiwania rynkowe względem skali ekspansji pieniężnej pozostają za bardzo wygórowane. M.in. w takim tonie wypowiadał się szef Banku Holandii, Klaasa Knota, który wskazał, że obecny stan gospodarki nie uzasadnia ponownego uruchomienia programu QE. Ponadto, rynki mają też w pamięci retoryki zarówno Riksbanku, RBA jak i Banku Kanady podczas zeszłotygodniowych posiedzeń, które okazały się bardziej jastrzębie niż wskazywały na to wcześniejsze prognozy. Jest więc duża szansa, że brak ogłoszenia skupu aktywów może być rozczarowaniem dla rynków i w rezultacie w tym tygodniu wspomoże wzrost EUR/USD. 

Wtorek gospodarczo był dniem inflacyjnym. Indeksy CPI za sierpień opublikowano w Chinach (2,8% r/r), Czechach (2,9% r/r) i na Węgrzech (3,1% r/r). Rozczarowały jedynie odczyty docierające z Budapesztu, które wsparły przekonanie inwestorów, że bank centralny Węgier utrzyma łagodną politykę pieniężną. Jeszcze w maju inflacja konsumencka na Węgrzech sięgała 3,9% r/r i była najwyższa od siedmiu lat, trzy miejsce później spadła do 3,1%. Po publikacji danych forint zaczął tracić na wartości (notowania EUR/HUF wzrosły powyżej 331 do najwyższego poziomu od pierwszych dni września). W ocenie inwestorów, przy spadającej inflacji, Bank Węgier może w swej polityce zacząć uwzględniać działania globalnych banków centralnych i przy łagodzeniu polityki przez EBC rosną szanse na to, że jego kolejny ruch będzie raczej gołębi, choć może nie będzie to od razu luzowanie polityki.

W środę, uwagę krajowych inwestorów przyciągać będzie posiedzenie decyzyjne RPP. Wciąż solidne wyniki gospodarcze Polski (pomimo widocznego spowalniania Niemiec – naszego głównego partnera) i tylko niewielki wzrost inflacji (pozostający poniżej górnego przedziału dla celu NBP), dają RPP swobodę dalszego utrzymania stóp bez zmian. Nie można jednak wykluczyć, że obserwując obecne trendy makroekonomiczne jastrzębia część Rady będzie utrzymywać, że ryzyko zaostrzenia polityki pieniężnej rośnie. W lipcu Rada odrzuciła wniosek Zubelewicza i Gatnara o podwyżkę stóp procentowych, członkowie ci wskazywali na groźbę dalszego wzrostu inflacji, zwyżki cen nieruchomości, oczekiwania przełożenia się stymulacji fiskalnej na ceny oraz na brak pola do łagodzenia polityki w razie mocniejszego spowolnienia. Chociaż i teraz większość członków komitetu decyzyjnego stwierdzi zapewne, że koszt kredytu prawdopodobnie pozostanie niezmieniony przez następne kilka kwartałów, sama debata na temat wyższej stopy procentowej powinna działać na korzyść złotego, mając dodatkowo na uwadze wysokie prawdopodobne cięcia stóp w strefie euro już w trakcie kolejnego dnia i przyszłotygodniowe w USA.

Wykres dnia: Krajowa inflacja CPI na tle wysokości stóp procentowych EBC i NBP.

 

Źródło: Thomson Reuters

Autor: Joanna Bachert